Pages

07 June 2015

Evrozona, Grčka i Target2

Kada izvoznik iz Srbije nešto izveze on dobije devize, koje onda njegova banka proda Narodnoj banci. NBS dobije devizne rezerve, a u njihovoj protivrednosti odštampa dinare koje dobije izvoznik.

Kada uvoznik hoće da nešto uveze u Srbiju, on proda dinare (svojoj banci koja ih onda proda) Narodnoj banci i za njih dobije devize.  Time NBS troši devizne rezerve, ali efektivno povlači dinare. Tako izgleda slika očišćena od detalja.

Kad uvozite više nego što izvozite, to znači da trošite više nego što proizvodite. To nije nužno loše, jer novac dolazi u zemlju po osnovu drugih priliva, ne samo izvoza. Na primer, Srbija stalno više uvozi nego što izvozi, ali to do sada uglavnom nije bilo finansirano trošenjem deviznih rezervi nego raznim drugim deviznim prilivom. Opet, ovaj priliv može da bude dobar (strane investicije) ili loš (državni krediti), ali sve se to računa. Poenta je da je moguće da stalno više uvozite nego što izvozite, dok god ste neto primalac kapitala. Zemlje koje imaju spoljnotrgovinski deficit (tačnije deficit tekućeg računa), imaju suficit na kapitalnom računu: primaju kapital.

To jest, osim ako ste u evrozoni. Evrozona je nedovršeni projekat, monetarna unija bez fiskalne. Zemlje evrozone i dalje imaju svoje nacionalne banke. One nemaju moć nezavisnih centralnih banaka i što se tiče monetarne politike kontroliše ih ECB. Ali analogni mehanizam uvoza, izvoza i rezervi funkcioniše i kod njih, unutar evrozone.

Ako Hans proda nešto Jorgosu, unutar-evrozonski platni promet, takozvani "Target2" sistem, funkcioniše tako što Hans dobije novac na svoj račun u banci koja ga dobije od Bundesbanke. Jorgosova banka oduzme novac sa Jorgosovog računa i zaduži svoj račun kod Centralne banke Grčke. Jorgos je platio, Hans je dobio novac, njihove banke su se poravnale sa svojim nacionalnim bankama, ali na kraju Banka Grčke duguje Bundesbanci.

Zanimljivo kod ovog sistema je što se dugovi uopšte ne prebijaju. Pošto su zemlje u evrozoni dele monetarnu politiku, ideja je bila da plaćanje nema smisla. I to je bilo tačno, sve do početka krize evrozone.

Onda se počelo dešavati nešto drastično. Grčka i povremeno druge krizne zemlje, su neto uvoznici. Kao što smo rekli, zemlje mogu biti neto uvoznici jer priliv kapitala pokriva taj uvoz. Ako ga ne bi pokrivao, mogle bi da uvoz finansiraju iz deviznih rezervi, što ne bi dugo trajalo.

Ali Grčka, posle izbijanja krize, uopšte nema neto priliv kapitala. Naprotiv, novac stalno odlazi iz zemlje, delom zbog isplate duga ali odlazi i privatni novac zbog rizika. Grčka je tako već nekoliko godina neto uvoznik robe i neto izvoznik kapitala -- što je moguće samo ako trošite devizne rezerve. Ali Grčka ne troši svoje rezerve jer je u evrozoni, već koristi upravo opisani Target2.

Jorgos uveze robu za 100 evra; Hans dobije 100 evra od Bundesbanke; ali Banka Grčke duguje Bundesbanci 100 evra. Dug je na neodređeno jer prebijanje računa nikad nije bilo planirano; na njega se plaća kamata na nivou osnovne kamate evrozone koja je proteklih godina blizu 0%.

I to je sve. Pošto je ovo moguće i pošto je Banka Grčke članica evrozone za koju važe jednaki uslovi kao za sve, ona odmah odštampa sveži novac. A pošto novac dolazi na taj način, onda ne samo da čini grčki uvoz opet moguć, nego i preko toga napušta Grčku i odlazi na račune u stabilnije zemlje evrozone. Zato je Grčka istovremeno neto uvoznik robe i neto izvoznik novca. I taj minus na oba računa, tekućem i kapitalnom, pokriven je ne trošenjem deviznih rezerervi (što bi bez evrozone bio jedini matematički mogući način), već "crticom" na Target2 računu.

Kad su baltičke zemlje 2009-2012 sprovodile svoje mere unutrašnje depresijacije i štednje, one su smanjile novčanu masu i povećavale kamate, usled čega je uvoz pao, plate pale, troškovi rada pali, zatim izvoz porastao i kapital se zbog većih kamata prilio u zemlje. Grčka ne mora to, jer nema taj monetarni pritisak ka prilagođavanju. Devizne rezerve ne opadaju, već raste minus na računu kvazi-duga sa nultom kamatom i bez ročnosti. Novac koji odlazi po osnovu uvoza i kapitalnih odliva Banka Grčke nadoknađuje štampanjem (legalnim, po uslovima ECB).

Na slici ispod je ukupan minus nekoliko zemalja koje su najveći dužnici i plus onih koji su najveći kreditori po ovom osnovu. Isprva nije bilo veće neravnoteže, ali se ona poveća sa svakom većom krizom: najviše 2011. a polako i sada sa ponovnom grčkom peripetijom.

Osim što znamo kako sistem funkcioniše, šta nam ovo govori o Grčkoj?

Prvo, podsećam da taj minus na Target2 ne spada u grčki dug. Ali on to de facto jeste i pošto je minus rastao to znači da je Grčka trošila još i dosta više nego što kretanje redovnog duga pokazuje.

Drugo, nemački ekonomista Hans-Werner Sinn koji je na ovo prvi skrenuo pažnju (bilo je zanemareno, pa i nepoznato, čak ni ECB nema centralizovanu evidenciju ko kome šta duguje), misli da ako Grčka napusti evrozonu ona taj dug neće ni vraćati. Pravni osnov je nejasan jer izlazak iz zone nikad nije bio planiran.