Pages

04 February 2015

James Grant "Forgotten Depression: 1921: the Crash that Cured Itself"

Knjiga gornjeg naslova je najbolja studija do sada o recesiji 1921. Pisac je James Grant, autor poznatog Grant Interest Rate Observera, i jedan od zanimljivijih finansijskih pisaca i analitičara u Americi.

Recesija/depresija 1921 o kojoj knjiga govori je "zaboravljena" iz više razloga: prvo, trajala je relativno kratko i nije imala neke dramatično loše posledice. Ubrzo posle njenog kraja usledile su "roaring twenties" a kasnije Velika Depresija, zbivanja koja su istorijski mnogo sudbonosnije uticala na Ameriku.


Drugi, i verujem još važniji razlog za zaboravljanje i potiskivanje ove epizode je to što je ona vrlo neprijatna za moderne ekonomiste, kako kejnzijanskog tako i monetarističkog usmerenja. Ona je najbliže što se može doći prirodnom eksperimentu u fiskalnoj i monetarnoj politici "likvidacionizma". Ona pokazuje da su predsednik Warren Harding i tadašnji Fed uradili ono što nam ekonomisti danas kažu da je nemoguće: smanjili drastično državnu potrošnju i primenili ekstremno restriktivnu monetarnu politiku tokom recesije sa eksplicitnim ciljem izazivanja deflacije i i talasa likvidacija, očekujući brz oporavak kao posledicu, i  - uspeli. Ekonomisti ne žele da se bavimo zaboravljenom depresijom 1921 a još manje da iz nje - daleko bilo - izvodimo ikakve pouke ili zaključke,  jer bi to pokazalo belodano koliko je car moderne "makroekonomije" go, i koliko i oni sami pariticpiraju u reprodukovanju jedne fikcije. Kako Grant kaže, mnogi ekonomisti žele da "tržište istorijskih analogija" bude zauvek monopolisano od strane Velike Depresije, jer je onda lakše održavati privid da je država neophodna da reši problem današnjih i budućih ekonomskih kriza.

Šta su vlasti tačno uradile 1920-21? Najkraće rečeno, suočena sa početkom recesije, federalna vlada je smanjila poreze i federalnu potrošnju za trećinu, a Fed je povećao referentnu kamatnu stopu sa 4.5% prvo na 6% a onda na 7% u nadi da će pospešiti i ubrzati proces "likvidacije" štetnih investicija i "blagotvornu deflaciju". Vlasti su svesno pogoršale i produbile recesiju da bi ubrzale oporavak privrede od inflatornih investicija iz perioda buma. I oporavak je bio ekspresan. 

To je bilo vreme kad su predsednik Amerike i šef Federalnih Rezervi javno propagirali deflaciju i "likvidacionizam" kao lek za nezdrav ekonomski bum: Benjamin Strong, tadašnji šef njujorške banke Federalnih rezervi je rekao da "posle inflacije uvek mora doći do deflacije" a Harding obećao "zdravu deflaciju" i likvidiranje "grozničavih investicija" iz prethodnog perioda, u svom inauguralnom govoru. Grantova knjiga dokumentuje do u detalje način razmišljanja i ideologiju tadašnjih "nosilaca ekonomske politike". Većina su bili obični biznismeni, bankari ili potpuni laici sa ispravnim instinktom. Najbolji od svih je bio Warren Harding, moj omiljeni predsednik u 20 veku koji je sprečio bilo kakvo povećanje federalne potrošnje, i stopirao takozvani "bonus bill", koji je trebalo da ekstremno poveća ratne penzije i invalidnine u cilju podsticanja potrošnje. To je bila genijalna ideja Herberta Hoovera, dežurnog intervenioniste, sekretara trgovine u Hardingovoj adminsitraciji koji je non-stop lobirao da "vlada nešto uradi". Kada je na kraju, posle mnogo prenemaganja uspeo da ubedi Hardinga da se oragnizuje okrugli sto poslodavaca u Vašingtonu sa ciljem "pronalaženja rešenja za depresiju", kriza je već prošla sama od sebe. I Hoover se zakleo da neće dozvoliti da se tako šta ponovi (i nije, 1929-1933 je učinio sve da spreči pojavu depresije) Ovaj aspekt knjige je za mene još dragoceniji od narativa o sadržaju ekonomske politike koja je vođena, i kretanju ekonomskih pokazatelja.
   
Naravno, recenzije knjige su vrlo kisele. Niko, osim šačice austrijskih ekstremista ne želi da čuje lošu vest. Da New York Times neće da bude oduševljen knjigom nije veliko iznenađenje ni za koga. Ali, neko može biti iznenađen da Wall Street Journal i Economist jednako nisu impresionirani. Svi misle da je Grant ekstremista, gold'bug i pobornik Austrijske teorije koji hoće da nas vrati 100 godina unazad. Jedini argument koji su u svim tim recenzijama (ima ih još mnogo, recimo ova) ponuđeni zašto Grant nije u pravu je tvrdnja da je Fedova monetarna politika od sredine 1921 počela da bude manje restruktivna (spuštanje kamatnih stopa) što je izazvalo izlazak iz recesije, a ne tržišna likvidacija loših investicija i smanjenje nadnica, kako Grant tvrdi.

Međutim, ovo je već na prvi pogled, teorijski, sumnjivo, a kad vidite konkretne podatke, naravno, postaje vam jasno da je potpuno pogrešno: prvo, oštra ali relativno kratkotrajna recesija je tipična stvar u sistemu slobodnog tržišta: u Americi pre uspostave Feda, tokom 19 veka i početkom 20 veka to je bio tipični oblik recesije. Velika Depresija je bila nov i zapanjujući fenomen upravo zato što se prvi put u američkoj istoriji desilo da recesija traje 4 ili 5 godina. Sve prethodne su trajale mnogo kraće, najčešće godinu ili godinu i po dana. A tada nije bilo centralne banke da poveća novčanu masu i veštački snizi kamatne stope: Akcije Feda 1921 bile su verno oponašanje tržišta u standardnim recesijama 19 veka. Stoga, teorijski nije jasno zašto bismo očekivali da recesija 1921 bude dramatično različita od svih prethodnih.

Ali, ne moramo da nagađamo. Podaci kažu da je monetarna baza (M1) od "pika do pika" opala za 17% (oktobar 1920-januar 1922). Dakle, nema monetarne ekspanzije, ni blizu. Dodatna nevolja je u tome što je recesija po zvaničnim podacima završena u julu 1921, a monetarna baza je nastavila da pada još 6 meseci posle toga!


Kako stoji stvar sa kamatnom stopom? U to vreme Fed je donosio odluke decentralizovano, svaka od 12 regionalnih banaka za sebe, naravno uz međusobne konsultacije. Evo zvaničnih podataka kako je to izgledalo u ovom konkretnom slučaju. u januaru 1920 svih 12 banaka je unisono povećalo diskontnu stopu sa 4.5% na 6%. Tokom 1920 stopa je dodatno povećana na 7% od strane nekih banaka (Boston, New York, Atlanta, Chicago...), dok su neke banke ostale na 6% (Philadelphia, Cleaveland, Kansas City, San Francisco...). Tokom 1921, banke koje su povećale kamatne stope na 7% počele su lagano da ih smanjuju : Boston u aprilu na 6%, New York u maju na 6.5%, Chicago takođe na 6.5% u maju: Većina banaka koje su ostale na 6% prethodne godine nisu menjale kamatne stope do novembra 1921, pet meseci posle kraja recesije!

Dakle, navodno "ekspanzivna" monetarna politika Feda 1921 sastojala se u tome da se obori monetarna baza za 17% i kamatna stopa podigne sa 4.5% na između 6% i 7% i manje-više ostavi tu do kraja recesije, a u nekim slučajevima i šest meseci posle kraja recesije! I tu politiku kao "ekspanzivnu" hvale ljudi koji smatraju da je Veliku Depresiju izazvala restriktivna monetarna politika i da su današnji ekonomski problemi evrozone takođe uzorokovani oklevanjem ECB da zagreje štamparsku presu. New York Times čak direktno kaže kako je današnja situacija u evrozoni mnogo bolji primer likvidacionizma od američke depresije 1921.

Stvarno? Po zvaničnim podacima ECB, monetarna baza u evrozoni raste po prosečnoj stopi između 6% i 7% godišnje od 2011 naovamo. Kamatne stope su oko nule ili negativne. To je dakle "restriktivno" a pad M1 od 10% godišnje i kamatna stopa od 6.5% tokom "zaboravljene depresije" su bili "ekspanzivni"? Uopšte ne ulazim u to šta je "ispravna" mera ekspanzivnosti ili restriktivnosti monetarne politike, M1, M2, M3, kamatna stopa itd: samo kažem da su po kriterijumu (kamatna stopa) koji kejnzijanci i monetaristi koriste da dokažu da je monetarna politika 1921 bila "ekspanzivna", poslednje tri godine u evrozoni bile ekstremno ekspanzivne, takoreći hiperinflatorne.


Ista stvar je sa Velikom Depresijom. Tu je po kalulacijama Friedmana i Schwartzove monetarna baza 1929-1933 porasla preko 20%, dakle po stopi od oko 5% godišnje. Kamatna stopa je smanjena sa 5% krajem 1929 na 3.5% 1932. Naravno, ukupna ponuda novca je drastično opala zbog pada ekonomske aktivnosti i bankrota mnnogih banaka. Ali, Fed je počeo da spušta kamatne stope u jesen 1929 i do novembra 1930, kada se pojavljuju prve bankarske panike, ona je već smanjena sa 5% na 3%- 3.5%, dakle, duplo niže nego na kraju depresije iz 1921. Za razliku od 1920-22, u periodu 1929-1933 monetarna politika je stvarno bila ekspanzivna, ali to nije pomoglo. Kako to?

Naravno, ekonomisti monetarnu politiku za vreme Velike Depresije i dan danas nazivaju "restriktivnom" jer bi priznanje očiglednog značilo da Friedmanova dijagnoza uzroka depresije nije bila tačna, te da su "rešenja" koje oni sami danas propisuju na osnovu iste mudrosti (štampanje para i/ili povećanje državne potrošnje) jednako štetočinska. I da je Grant u pravu.

11 comments:

Slaviša Tasić said...

Vrlo jednostavno: kamatne stope nisu nikakav indikator smera monetarne politike. Monetarna baza nije nikakav indikator smera monetarne politike. Sve je to Friedman davno objasnio a danas je i u udzbenicima.

Kad se svi ti irelevantni podaci o kamatama i monetarnoj bazi izbrisu ostane vrlo konzistentna prica o recesijama i oporavku i presudnom uticaju koji M2 i M3 imaju u oba smera. Dodaj fleksibilna trzista radne snage iz 1921 i nema mnogo misterije.

Ivan Jankovic said...

Kad se svi ti irelevantni podaci o kamatama i monetarnoj bazi izbrisu ostane vrlo konzistentna prica o recesijama i oporavku i presudnom uticaju koji M2 i M3 imaju u oba smera."

Hoces da kazes da su M2 i M3 rasli u Americi 1921? Ne nisu. M2 je pao 7%. I sta je tacno "konzistentna prica o recesijama"? Kakvu politiku treba centralna banka da vodi u recesiji? Ona ne moze direktno, carobnim stapicem da steluje ni M2 i M3. Moze samo da menja M1 kupovinom i prodajom obveznica i manipulise kamatnu stopu. Kako treba da ih menja: da povecava ili smanjuje?

A sto se tice kamatnih stopa, nisam ih ja prizvao kao kriterijum nego tovji slicnomisljenici kojima ne odgovaraju rezultati recesije 1921. Da citiram sebe:

"Uopšte ne ulazim u to šta je "ispravna" mera ekspanzivnosti ili restriktivnosti monetarne politike, M1, M2, M3, kamatna stopa itd: samo kažem da su po kriterijumu (kamatna stopa) koji kejnzijanci i monetaristi koriste da dokažu da je monetarna politika 1921 bila "ekspanzivna", poslednje tri godine u evrozoni bile ekstremno ekspanzivne, takoreći hiperinflatorne."

Ivan Jankovic said...

I to sto nesto "pise u udzbenicima" ne znaci da to ima mnogo smisla. U vecini udzbenika pise i da je potrebna fiskalna politika tokom recesije. U udzbenicima isto pise da je monetarna politika odgovorna za dubinu Velike Depresije, pa ipak to je potpuno netacno, kao sto je Lee Ohanian najjasnije dokazao. Poenta i jeste u tome da udzbenici nisu uvek pouzdan vodic.

Milica grbović said...

SAD su u 19.v. imale 9 bankarskih kriza i iz svih se brzo izašlo jer država nije intervenisala. Krize su izbijale opet zbog državne regulative- nije bilo dozvoljeno da banka ima više od jedne filjale. Mislilo se da će u slučaju bankrota na taj način biti pogođeno malo klijenata. Efekat je bio suprotan, masa slabih banaka je izazavala nestabilan bankarski sistem. Susedna Kanada nije imala takav sistem i regulaciju i u 19.v. nije imala nijednu krizu. Velika depresija ne bi bila uopšte velika i ne bi se razlikovala od krize 1921. ili bilo koje ranije, da upravo državna intervencija u monetarnoj politici i privredi nije napravila pogubne posledice. Reč je o 4 greške: Fed je prvo smanjio količinu novca 1930. plašeći se inflacije, pa je tri godine kasnije M1 bio 27% manji nego 1929. Količina novca je trebalo da se poveća, a ne smanji, da bi se poboljšala likvidnost, a inflacije ne bi bilo jer su biznis i tražnja za kreditima bili u velikom padu. Drugo, M3 ima najjači inflatorni pritisak, a ne M1, koji i da je povećan, zbog slabe kreditne tražnje ne bi uticao na ekspanziju M3. Druga državna intervencija koja je produbila krizu jeste povećanje poreza na dohodak i korp.dobit (oko tri puta), što je drastično smanjilo podsticaje za ulaganja i rad, neto dohotke i tražnju. Treća greška je što je Kongres povećao uvozne carine za 50% kako bi smanjili b. deficit i "štitili domaće". Uvoz je drastično opao, što je uz manju ponudu novca i visoke poreze uništilo privrednu aktivnost SAD. Četvrta greška je pokretanje javnih radova sredinom 30ih, kako bi nadoknadili pad privatnog sektora (čisti Kejns). Kako nema besplatnog ručka, vlada je da bi finansirala javne radove podigla poreze privatnom sektoru, što je dovelo do još veće nezaposlenosti u efikasnijem privatnom sektoru. Posledice državne intervencije: SAD su dohodak iz 1929. dostigle 1950, dok su druge razvijene zemlje prošle krizu sredinom 30ih sa mnogo manje ili simboličnim državnim intervencijama. Regulacija je samo produbila krizu u SAD, ali i pored očigledne štete državnog intervencionizma, mnogi udžbenici hvale taj model, čak i danas. Posebna je tema, za koju nema mesta, da je glavni uzrok svake krize u 20. veku balon kreditne ekspanzije od strane banaka- frakciono bankarstva fiktivnim novcem bez pokrića, za šta je opet odgovorna država.

MMiillaann said...

Meni samo moderni Kejnzijanci nisu jasni,jer koliko se pozivaju na njega niko se nije setio da je smanjenje poreza neophodan sastojka onoga što je on tvrdio,ne samo povećanje javne potrošnje.

ECB pokušava da pumpanjem baznog novca i povećanjem M1,popravi ukupan saldo M3,tj da na taj način spreči deflaciju. FED je to uspeo prostim menjanjem loših vrednosnih papira čistim kešom.
Sad na bilansu ima gomilu đubreta,ali bitno im je da je javnost i finansije smiri,a ECB nema pojma ni ko im je gazda a kamoli da ima konzistentan plan(pa makar i pogrešan).

Jedini pravi dobitnik je čini mi se Kina,jer pored svih svojih manjkavosti i smanjenja stope rasta,oni samo napreduju dalje se integrišući u svetsku trgovinu,a kad dalje budu liberalizovali makar ekonomiju(npr ukinuli ,,štelovanje" juana skroz i tržišta kapitala liberalizovali u potpunosti) oni bi samo brže rasli.

hasd said...

Ni M2 i M3 nisu dobri pokazatelji da li je mon. politika bila ekspanzivna jer postoji i brzina opticaja novca, tako da je najbolje gledati nominalni bdp.

Sam Rotbard je rekao da je 1921 recesija bila čist monetarni fenomen.


Niske kamatne stope? U odnosu na šta? U odnosu na prirodnu kamatnu stopu, Fedova kamata je bila visoka, jer je prirodna kamatna stopa bila -4, kako se procenjuje. Nula je mnogo više od -4.
Sada je negde u pozitivnoj oblasti.
I zašto se koristi M1 kao dokaz ekspanzivnosti, kada ona nije korelisana sa nominalnim gdpom?
Ako je to tačno, ako si, u prošlim postovima, izrazio zabrinutost zbog rasta M1 u EU(a on je nebitan), može li nam se reći šta će se to toliko strašno dogoditi u Evropi ako ECB nastavi da povećava M1? I kada će se to desiti, onako okvirno, ne moraš tačnu godinu?

Aleksandar Maksimović said...

Pa ako gledamo kakva je bila monetarna politika na osnovu NGDPa ili M2, M3 agregata to implicira da centralna banka može PRECIZNO da utiče na njih. Kojim alatima? Ima li neki dokaz? Kad to pitam ne mislim na korelacije u 'mirnodopskim' uslovima rasta kad ionako sve linije idu gore, nego baš kada udari kriza. Sumner i Friedman su uvek tvrdili da je to stvar političke volje, ali da li je baš tako.

Npr. na par mesta sam pročitao da je FED tokom disinflacije 80ih pokušao da vodi monetarističku politiku blagog konstantnog rasta novčane mase, ali kad su videli da ne mogu, batalili su. Kao glavni razlog neuspeha je navedena deregulacija kamatnih stopa na depozite i druge deregulacije zbog kojih se izgubila direktna veza između novčanih agregata i stope inflacije. Kako će onda uspeti da drže NGDP u okviru trenda?

Slaviša Tasić said...

"I to sto nesto "pise u udzbenicima" ne znaci da to ima mnogo smisla."

Ako baš misliš da je fraza piše u udžbenicima ključna u komentaru onda da ti objasnim njeno značenje u kontekstu mog komentara. "Piše u udžbenicima" ne znači "tačno je", već znači "poznato je". "Piše u udžbenicima" nije bio moj argument da je to što kažem tačno. Sled ideja je obrnut, ide ovako: X je tačno, X čak piše i u udžebicima, toliko je poznato.


Važnija stvar je ovo kretanje novca. Google mi kaže sledeće (Sumnerovi podaci).

M2 money supply:
May 1920 peak: $30,304 million.
Sept. 1921 trough: $27,830 million
December 1922: $31,920 million

M2 prvo pada (izaziva recesiju), onda raste (i izaziva oporavak). Vremenski pomak se podrazumeva.

Ivan Jankovic said...

Milice,
monetarna politika nije izazvala Veliku Depresiju. Cak i tokom 1930 politika je bila znatno ekspanzivnija nego tokom epizode 1920-21. Fed je poceo da popusta, snizavanjem kamatnih stopa i kupovinom obveznnica skoro godinu dana pre prvih bankarskih kriza.

M1 nije opao u periodu 1929-32, nego naprotiv porastao za oko 20%!

Za drzavne intervencije oko tarifa i posebno sprecavanja plata da padnu potpuno ste u pravu. Lee Ohanian je pokazao da je otpriike dve trecine pada ekonomske aktivnosti tokom Velike Depresije moguce pripisati sprecavanju nadnica da padnu.

Sto se tice kriza iz 19 veka, tacno je da Kanadjani nisu imali mnogo bankarskih panika ali su uvek imali recesije kao i u Americi. Free banking sistem nije sprecio boom and bust cikluse, samo je ucinio banke otpornijim na jurise. A zapravo, kad vidite malo detaljnije njihovu istoriju videcete da su kanadske banke bile uvek mnogo opreznije i manje inflatorne od americkih, cak i tada.

Ivan Jankovic said...


Slavisa,
Po kalkulacijama Friedmana i Schwarzove M2 je dotakao minimum u januaru 1922 , a recesija je po zvanicnim podacima zavrsena u maju 1921, sest meseci ranije. Cak i po podacima koje ti navodis minimum je bio u septembru, dakle puna dva meseca POSLE kraja recesije.

Isto tako, po tvojim podacima M2 je poceo da opada u maju 1920 (Friedman i Schwarz tvrde da je to oktobar 1920). Ali recesija je pocela u januaru 1920! Kako god da okrenemo, opet M2 sledi pad zaposlenosti i proizvodnje, a ne prethodi. Tako da ne moze ni biti uzrok.

MMiillaann said...

Ivane,

Kakvo je tvoje mišljenje o TTIP?