Fed i Srbija

Premijer kaže: "Odluka Feda (da poveća kamate) nije dobra za nas ... novi rast doalra povećaće javni dug Srbije."

Slične komentare vidim i na drugim mestima po medijima.

Valutna tržišta ne funkcionišu tako. Valutni trgovac ne čeka da Fed podigne kamatu da bi onda kupio dolare i zaradio na toj kamati. Ako to čeka, preduhitriće ga drugi trgovci, usled čijih kupovona će dolar već ojačati i za njihovu kupovinu biće kasno. Da biste zaradili na trgovini valuta morate reagovati pre drugih -- a pošto i drugi trgovci to isto znaju i hoće da reaguju pre vas, ukupno gledano tržište reaguje mnogo pre odluke centralne banke, na osnovu očekivanja. Isto važi za sva druga tržišta, samo je valutno još brže i likvidnije od većine drugih.

Fed već odavno najavljuje podizanje kamata i još je negde prošle godine postalo jasno da će se to pre ii kasnije dogoditi. Valutna tržišta su na to reagovala već sa prvim naznakama da Fed planira da podigne kamate: na osnovu indikatora za koje tržišta znaju da Fed gleda (inflacija, nezaposlenost, itd.), ili na osnovu izjava raznih funkcionera Feda. Dolar je ojačao odavno, paralelno sa takvim očekivanjima tržišta da će Fed u budućnosti podići kamate. Juče je Fed konačno i doneo odluku i tako otklonio svaku sumnju, a jačanje dolara koje je od onda usledilo samo je posledica otklanjanja delića sumnje koji je još ponegde postojao. Zato je dolar od juče ojačao samo jedva primetno, a prema nekim valutama čak i pao.

Komentari da će sada uslediti jačanje dolara su zato promašeni. Dolar je već ojačao, od onog trenutka kad su se pojavile prve naznake da će Fed u budućnosti podići kamate. A kako će se kurs dolara kretati od sada nadalje zavisi od očekivanja budućih odluka Feda (i od drugih stvari) -- ne više od ove odluke.

Fed, nova stopa i tehnika

Američki Fed je konačno, posle tačno 7 godina, podigao svoju glavnu kamatnu stopu sa nule. "Stopa federalnih fondova" bila je u rangu od 0-0.25%, sada je podignuta na 0.25-0.5%.

Zašto je to urađeno? Bilo je dobrih razloga i za i protiv. Glavni razlog za je bila percepcija da su nulte stope nenormalne i da je dobro podići ih sada kada se to može. Od indikatora, glavni argument u prilog povećanju stopa je nezaposlenost koja je pala na ravno 5% i teško da se može spustiti niže. Uz to, zarade su počele da rastu, što ukazuje da se radi o nekoj vrsti pune zaposlenosti. Dalje, berze i cene nekretnina već godinama rastu i tih nekoliko godina uzastopnog rasta govori da se možda radi o prenaduvanosti (u slučaju berze na to ukazuju i neka standardna iako nepouzdana merila kao što je P/E).

Argumenti protiv podizanja kamata su sa druge strane bili stopa inflacije koja je i dalje niža od ciljanih 2%, kao i jak dolar (što sa svoje strane doprinosi niskim cenama nafte i nekih drugih roba). Imalo su u vidu i to da su se neki poput ECB ili švedske CB već opekli sa preranim zatezanjem novca što su posle morali da nadoknađuju.

Fed je ovo toliko dugo najavljivao, bar od proleća, tako da ovo na kraju nije bilo iznenađenje ni za koga i tržišta nisu burno reagovala. Sve je to već bilo ugrađeno u očekivanja.

Toliko o glavnom događaju, ono što je zanimljivo za vas štrebere će biti način na koji Fed sada vodi monetarnu politiku. Svi vi koji ste učili iz udžbenika tipa Mankiw ili Mishkin možete to da zaboravite. Do pre krize je Fed ciljao stopu federalnih fondova (ffr), što je stopa na prekonoćne međubankarske pozajmice. Banke su uvek držale minimum potrebnih rezervi, jer koristi od suvišnih rezervi nemaju. Ako bi nekoj banci zatrebale rezerve da isplati depozite, ona bi to kratkoročno pozajmila; druga, koja ima viška rezervi bi joj te rezerve dala u zajam da se viška privremeno oslobodi i za njega dobije kamatu. Stopa po kojoj bi se te transakcije obavljale je bila ffr -- u suštini tržišna stopa koju je Fed ciljao i na koju je svojim operacijama emitovanja i povlačenja novca uticao.

Šta se onda dogodilo? Politikama QE Fed je kreirao ogromne količine novca (rezervi). Sve ono Fedovo štampanje para tokom godina kvantitativnog popuštanja značilo je veliki porast rezervi banaka. Uz QE, Fed je 2008. počeo da plaća i kamatu na rezerve. Banke su u procesu QE od Feda dobijale rezerve i istovremeno ostavljale veliki deo tih rezervi na računima kod Feda jer su za njih dobijale kamatu. Kad je to slučaj, ko onda ima motiv da uzima i daje rezerve u zajam? Na strani tražnje, sada većina banaka ima veliku količinu rezervi i nema razloga da još i dodatno pozajmljuje. Na strani ponude, isto većina banaka ima veliku količinu rezervi, ali ne mora da ih bilo kome daje u zajam jer na njih već dobija kamatu od Feda (koja je veća od stope koju bi dobili plasiranjem drugim bankama).

Tržište federalnih fondova ipak nije potpuno uništeno, jer nemaju sve finansijske institucije pravo na kamatu na rezerve. (One koje nemaju su uglavnom državno-sponzorisane stambeno finansijske institucije, evo ko). Te banke isto mogu da imaju višak rezervi, ali pošto na njih ne dobijaju kamatu one, kad imaju višak, gledaju da ga nekome plasiraju. Kome? Onima koji imaju pravo na kamatu na rezerve. Banke koje imaju pravo na kamatu na rezerve tako pozajmljuju od ovih koje nemaju, ne zato što im rezerve trebaju nego da bi zaradile na razlici između dve kamate -- ffr i kamate na rezerve. Stopa federalnih fondova je tako postala stopa po kojoj banke koje imaju rezerve ali ne i pravo na kamatu plasiraju rezerve bankama koje imaju pravo na kamatu i koji rezerve pozajmljuju da bi zaradili na toj arbitraži.

Ima još. Kamata na rezerve time postaje gornja granica ključne ffr kamate koja se formira na ovom novom, krnjem tržištu federalnih fondova. Da bi ustanovio donju granicu Fed sada nudi reverzne repo operacije (u velikom, praktično neograničenom iznosu) po stopi od 0.25%. To znači da kao banka (veći broj banaka u ovom slučaju, veći od onih koje imaju pravo na kamatu na rezerve) možete da plasirate novac Fedu po stopi od 0.25%. Ako je tako, onda nikada nikome nećete dati novac ispod 0.25 jer je Fed najsigurniji klijent.

Ako pamtite vreme pre krize, Fed je objavljivao jednu stopu ffr. Sad objavljuje koridor i nova stopa koju je objavio danas je koridor između 0.25 (stopa na reverzne repo) do 0.5% (kamata na rezerve). Prethodni je bio 0 (jer je reverzni repo bio jako limitiran) do 0.25% (koliko je do juče bila kamata na rezerve.)

Koridor nije ništa novo u monetarnoj politici, ali ovakav koridor jeste. ECB recimo ima standardni koridor koji na donjoj granici ima stopu po kojoj banke mogu pozamljivati ECB-u (stopa na rezerve banaka kod ECB), a na gornjoj stopu po kojoj mogu pozajmljivati od ECB-a. Ali ovde kod Feda stopa na rezerve je ustvari gornja granica koridora. To ima smisla samo u ovom specifičnom kontekstu: 1) gde ima mnogo viška rezervi da niko nema stvarnu klasičnu potrebu da pozajmljuje rezerve, 2) ffr se formira na krnjem tržištu koje je sada segmentirano na banke sa i bez pristupa kamati na rezerve.  Prava, klasična, gornja granica koridora kod Feda (koja bi bila paralelna onoj kod ECB-a, diskontna stopa) i dalje postoji ali je uglavnom irelevantna (iznosi 1% sada).