Janković, Energy&Environment

Moj tekst "Eco industrial Complex in USA - Global warming and rent-seeking coalitions" je upravo izašao u decembarskom broju britanskog časopisa "Energy and Environment". Za sada ima samo apstrakt, videću kako i da li smem da linkujem ceo tekst.

Kraj maldivskog diktatora

Lider sa najdužim stažom u Aziji, 30 godina, je upravo izgubio izbore. Maumoon Abdul Gayoom je u drugom krugu osvojio 45% glasova, prilično impresivno ali nedovoljno za produžetak mandata. Gayoom je bio poznat po obračunavanju sa svojim političkim protivnicima, pa su tako lideri opozicije godinama živeli u izgnanstvu a njihova deca u kućnom pritvoru u zemlji. Za svaki slučaj.

Proces promena je počeo demonstracijama 2003. godine koje su rezultirale novim ustavom donetim ove godine a koji zauzvrat po prvi put propisuje višestranačke izbore. Novi predsednik Maldiva je Mohamed Nasheed. Inače njegovu stranku, Maldivsku demokratsku partiju, su proteklih godina u više navrata obučavali treneri iz Srbije, uglavnom bivši otporaši.

Uvek mi je bilo interesantno kako su mnogi turistički rajevi na zemlji patili od manjka sloboda, odnosno imali loše vlade, kao na primer Maldivi, Fiji i Brunei. Moguće je da zbog prihoda od prirodnih lepota zemlje bogate ovim resursom pate od sličnih problema kao i zemlje bogate naftom. Naime, ni vladi na Maldivima nije bilo preivše bitno šta misle građani jer nije zavisila od njihovog poreskog prihoda. Dok se ovaj problem u zemljama bogatim naftom naziva black curse na Maldivima bi mogao da se opiše kao heaven's curse. Ipak izgleda da zemlje koje žive od turizma pre ili kasnije odustanu od represije jer politička nestabilnost ne pomaže turizmu. Primer Maldiva a nešto ranije i Sejšela upućuju na taj zaključak.

Mama, ja sam još gladan!

Stan i penziju je dobio, sada traži novi bazen.

Uzroci krize ponovo - sekjuritizacija

Želim sada da se pozabavim jednim od popularnih objašnjenja tekuće finansijske krize, koje krivicu svaljuje na neregulisanost finansijskog tržišta u Americi. Reč je o teoriji koju često ovih dana slušamo o tome kako je finansijska inventivnost Wall Streeta, njihove maštovite tehnike trgovine poput sekjuritizacije hipotekarnih zajmova, bila najvažniji faktor krize, za koji je, dakle, odgovorno samo tržište. Na to je ukazao Alan Greenspan, a i stalno zastupa komentator Andreas Breme kod nas na blogu. Beskrupulozni "kauboji" sa Wall Streeta su krivi za sve, i od njih država/regulator mora da štiti jadnog građanina-štedišu, brižjlivijom i strožom regulativom.

No, ako pogledamo istorijat sekjuritizacije u SAD, videćemo da je država kumovala njegovom uvođenju, a ne tržište. Najpre, da opišemo kako ta "sekjuritizacija" uopšte funkcioniše. Sekjuritizacija je proces u kome finansijske ustanove otkupljuju hipotekarne kredite od banaka koje ih izdaju, skupljaju ih u ogormne "pool-ove" i onda izdaju hartije od vrednosti na osnovu tih kredita, i prodaju investitorima. Osoba koja izdaje hipotekarni kredit, nije osoba koja ga sprovodi i kontroliše u svim fazama. Kupci hartija od vrednosti na osnovu kredita mogu da budu investitori širom sveta, a vrlo često su firme sa Wall Streeta.

Na prvi pogled cela ova procedura izgleda dosta glomazno i komplikovano. Zašto bi finansijske ustanove koristile ovako zaobilazne mehanizme prodaje i preprodaje kredita umesto jednostavnog starinskog hipotekarnog zajma, sa učešćem, proverom kreditne istorije i otplaćivanjem duga onome ko vam je kredit dao? Procedura povlači ogromne agencijske troškove, tj osoba koja izdaje kredite radi direktno protiv invstitora tj otkupljivača - ona ima jak motiv da da što više loših kredita i da ih što skuplje "uvalja". Zašto i kako je uprkos tome postojao ogroman broj investitora koji nisu za to marili?

Razlog za to je bio što je država svojim akcijama ograničila koristi konvencionalnog hipotekarnog bankarstva i učiniila čak i tako nesavršeno sekundarno tržište sa hartijama od vrednosti privlačnijim. Razlozi za bujanje "kaubojštine" na Wall Streetu su bila regulatorna ograničavanja normalnog bankarstva. U Americi je kroz 20 vek postojao i funkcionisao jedan oblik banaka koje su specijalizovane za hipotekarne zajmove, Savings and Loans (S&L), koje su radile upravo po modelu "normalnog" konvencionalnog bankarstva. Banka u kraju prima štednju od ljudi na jednoj strani, a na drugoj, na osnovu te štednje, daje kredite za kuće klijentima na starinski, konzervativni način. No, kao posledica njudilovskih ograničenja, određena je maksimalna kamata koje su S&L mogle da daju na štednju, oko 3% (čuvena regulacija Q). Kada je 1970-ih inflacija porasla i na 10% to je posebno oštro pogodilo S&L, i praktično ih dovelo na rub propasti - tržišne kamatne stope su preavzišle daleko one određene regulacijom Q i investioni fondovi su postali mnogo privlačnija mesta za štednju. S druge strane, tradicionalna ograničenja poslovanju banaka u Americi koja su sprečavala širenje preko državnih granica, ograničavale su ovu industriju u pogledu iskorišćavanja svih prednosti ekonomije obima. Obe ove stvari često su vodile hroničnom nedostatku kapitala u S&L kompanijama. Dešavalo se da S&L kompanije u Kaliforniji nemaju para za hipotekarne kredite iako postoji tražnja za njima, a da nemaju načina da dođu do sredstava od drugih banaka u drugim delovima zemlje gde štednje ima. I zašto nas to ne iznenađuje: suočena sa ekonomskim problemom koji je sama izazvala, preko regulacije Q i zabrana širenja na federalnom nivou, država umesto da ukine ta ograničenja smišlja nove, inventivne načine kako da dodatnom regulativom i intervencijama "ispravi" stvar. Uvodi sekjuritizaciju hipoetkarnih zajmova kao jedan od načina da se prevaziđe nestašica kredita. Fredie Mac je osnovan 1970 godine UPRAVO da bi promovisao sekjuritizaciju, tj trgovinu zajmovima S&L industrije. On je sekjuritizovao, pod implicitnim državnim garancijama, milione dolara loših kredita S&L kompanija najpre u Kaliforniji, a onda i drugde, dajući time sredstva S&L da nastave sa kreditiranjem.. U takvim okolnostima, S&L nije morao da ima dovoljno kapitala, tj štednje da bi pokrio svoje zajmove, već je mogao da računa na pare od Freddie Maca. "Affordable housing" i "američki san" su mogli da se nastave.

Dakle, sekjuritizacija hipotekarnih kredita je izmišljena od strane države kako način da se promovišu jeftini krediti za kuće, a da se istovremeno ne ukinu državne regulative koje su te kredite veštački učinile skupim, "in the first place". S&L nikada ne bi tražile sekjuritizaciju da su mogle legalno da povećaju svoju štednju, podizanjem kamata na nju, ili širenjem u druge delove zemlje. Klasični, knjiški primer državnog "rešavanja problema". Da nije bilo prethodnih restrikcija metod sekjuritizacije sigurno nikad ne bi preovladao na slobodnom tržištu, jer ima više troškove od konvencionalnog bankarstva (ima i neke prednosti poput ekonomije obima i minimiziranja agencijskih troškova od strane velikih firmi, ali ta prednost bi iščezla onog trenutka kad bi S&L bile deregulisane, što se nije desilo). (ovde je odličan razgovor o ovoj temi i još mnogo čemu vezanom za krizu, Arnolda Klinga i Russa Robertsa na Econ Talku)

I pazite, kako se stvar nastavlja: 1980 S&L firme dolaze u nove probleme, jer njihovi krediti sa fiksnim ratama prete da budu potopljeni ovaj put od rastućih kamatnih stopa. I FM i FM lansiraju programe Guarantor i Swamp sa ciljem da čistom računovodstvenom prevarom omoguće S&Ls da ne priznaju bankrot. FM i FM otkupljuju loše, nenaplative kredite od S&L, skidaju ih sa bilansa ovih firmi i omogućavaju im da prežive veštački. Tehnički je to izvedeno tako što je S&L omogućeno da razmene loše hipoteke za "dobre" hartije od vrednosti nastale uz pomoć FM i FM na osnovu tih istih hipoteka (!), i da onda koriste te hartije od vrednosti kao kolateral za dalje zaduživanje! Dakle, opet za pribavljanje gotovine, iako nemaju štednje! Tržišna greška? Hm...

I sada dolazimo do velikog finala. Pošto su do kraja 1980-ih većina S&L ovako ili onako propale, vlada pristupa rešavanju prethodnog problema koji je sama stvorila, a koji je nastao njenim rešavanjem prethodnog problema koji je opet sama stvorila. Ovaj put, pokušava da predupredi debakl niske štednje i visokih kredita sličan onom sa S&Ls (što je sama država izazvala sekjuritizacijom), tako što uvodi nove regulative obaveznog kapitala banaka koje su mnogo više nego u slučaju kapitala za sekundarne hipotekarne kredite. Dakle, banka za svaki kredit koji po solidnim uslovima, uz učešće i kreditnu proveru sama izda, mora da drži znatno više kapitala nego za hartije od vrednosti koje neko drugi izda i proda, na kredite sa minimalnim ili bez učešća i bez provere od strane osoblja banke! To je bio vrhunski podsticaj države za "affordable housing"! Dakle, relativne cene konvencionalnih kredita i kredita na sekundarnom tržištu su državnom regulativom bile poremećene u korist loših kredita, a sa altruističkim i egalitarističkim obrazloženjima. Hartije zasnovane na kreditima bez učešća imale su AAA rejting! Državni kartel agencija za kreditni rejting im je davao taj status, a SEC i FED aminovali, iako su imali ingerencije i mogućnosti da intervenišu. SEC je vodio William Donaldson, jedan od najgorih intervencionista u istoriji te organizacije. Ako su sada toliko pametni, zašto nisu sprečili ovaj proces na vreme, dok je još bio u toku? Samo uz krajnje natezanje i semantičke trikove, ovo se može nazvati "tržišnom greškom".

Što više proučavam tekuću krizu, sve više se uveravam da je monetarna politika i u SAD i u Evropi bila odlučujući faktor. Kao što smo Slaviša i ja ranije tvrdili, sekjuritizacija hipotekarnih kredita je bila samo forma kroz koju je kriza kanalisana. Vrlo verovatno bi se i konvencionalni hipotekarni sistem našao u problemu sa ovakvom monetarnom politikom. Znamo da je tržište nekretnina, uz industrije trajnih i kapitalnih dobara, generalno sklono najvišem rastu u vreme buma, i najvećem padu u vreme krize. To što se bum u ovom slučaju odvijao preko sekundarnog tržišta hipoteka, a što sada ono najviše trpi, je stoga što je vlada uterala hipotekarno tržište u taj kanal, veštački uništivši svojim regulatornim intervencijama klasične S&L banke. Ali, ulaganje finansijskih posrednika u rizične hartije na sekundarnom tržištu je bilo jednako "tržišna greška" kao i ulaganje investicionih banaka u trajna kapitalna dobra. Ključni faktor je bila cena kapitala, veštački inlfadirana kreditnom politikom, a ne forma u kojoj se ta inflacija kredita pokazuje. To što je stvar najpre pukla na tržištu hipoteka, verovatno je posledica drugih faktora, tj političkih restrikcija, koje su pogoršale incijalnu krizu, poput operacija Fannie Mae i Freddie Maca koje su pojačale moralni hazard, i regulative vezane za korišćenje zemlje koej su dodatno infladirale cenu nekretnina. Ali, osnovni faktor je jasan - kreditna ekspanzija, tj inflacija. Sekjuritizacija je, što reče, jedan filozof, bila samo "laka pena na površini puko postojećeg".