Inflacija, zamka likvidnosti, mikro i makro

Kad god ovde napišem nešto o američkoj inflaciji dobijem salve kritika pravovernih austrijanaca. Naime, po „austrijskoj“ teoriji, inflacije u Americi mora biti jer je Fed štampao pare. To što danas inflacije nema, niti ima inflacionih očekivanja, za neke je znak da treba revidirati teoriju koju imaju o inflaciji; drugi bi da svoju teoriju zadrže, ali da revidiraju podatke ili odaberu neke druge koji im se bolje uklapaju.

Priča je malo složenija nego što na prvi pogled izgleda. Da je makroekonomija jednostavna ne bi ceo 20. vek prošao u raspravama između više radikalno drugačijih struja oko nekih osnovnih pitanja – šta stvara inflaciju, kakve su posledice monetarne politike na ekonomiju, kakve su njene posledice na cene. I ove debate su stvarne, ne radi se o dobrim i lošim momcima. Izvor spora nije u tome što loši momci hoće da nekontrolisano štampaju papirni novac a dobri ih hrabro sprečavaju. Tačno je da ideologija igra veliku ulogu u ekonomskim raspravama, ali ne mogu se sve rasprave sve svesti ideološku bitku ili na borbu dobra i zla. Postoje realni razlozi zašto se različite škole razlikuju u ovim stvarima.

(Možda najvažnija stvar koju sam naučio u poslednje tri godine je ovo zapažanje Waltera Lippmanna: u neslaganjima i raspravama mi neminovno pokušavamo da objasnimo protivnike; ali poslednje objašnjenje na koje ćemo pristati je da protivnik vidi drugačiji skup činjenica od nas. Mnogo je lakše videti intelektualnog protivnika kao pokvarenog ili zaverenika, nego videti da postoji drugačiji skup činjenica koji u svetlu protivnikove teorije ima smisao.)

Problem je u sledećem. Američki Fed je, opšte je poznato, drastično povećao monetarnu bazu u poslednje dve godine. Kada je to urađeno, mnogi su predviđali da će ubrzo doći do ostene inflacije, čak i hiperinflacije. Monetarna baza je povećana više nego trostruko i ako bi cene to ispratile to bi značilo inflaciju od 300% u roku od nekoliko godina. Nisu svi govorili o hiperinflaciji, jer se pretpostavljalo da će Fed kada vidi prvu inflaciju povući deo novca iz opticaja. Ali pošto nije bilo izvesno da Fed to uopšte može ili može pravoremeno da uradi, veliki deo ekonomista, posebno onih austrijske orijentacije, predviđao je osetnu inflaciju.

U isto vreme, ekonomisti kejnzijanske orijentacije, kao i neki monetaristi, prednjačili su u predviđanjima da inflacije ne može tako lako biti. Na osnovu čega? Kejnzijanci nisu baš tako naivni, znaju i oni za dobro dokumentovanu vezu između monetarne ekspanzije i cena, od kad ih je Friedman u to ubedio. Posebno naivni nisu monetaristi – ovo će iznenaditi moderne instant austrijanace, ali monetaristi su ti koji su oživeli kvantitativnu teoriju novca, do detalja obrazložili monetarni mehanizam i objasnili da je inflacija uvek i svuda monetarni fenomen. Ako sve to znaju, kako su onda neki od njih mislili da je moguće da ovakva istorijska intervencija Feda na povećanju monetarne baze ne dovede do inflacije?

Kao što je i pokvareni sat tačan dva puta dnevno, tako i kejnzijanska makroekonomija može dati neke odgovore dva puta u veku. Nakon Velike depresije 1930-ih, Kejns je ukazao na mogućnost postojanja takozvane „zamke likvidnosti“. Zamka likvidnosti je situacija u kojoj monetarna politika više nema nikakvog uticaja na GDP ili na cene. Monetarna politika obično ima uticaja na kratkoročni GDP – to u ekonomiji nije sporno. Monetarna emisija ima kratkoročni uticaj na privredni rast i zaposlenost i to je bio razlog zašto su Fed i druge centralne banke u svetu pokušale da stvore umerenu inflaciju. Nakon takvog privremenog rasta, monetarni efekat se preliva na cene a rast se prilagođava nadole. Zato se misli da monetarna ekspanzija nije dobar recept za dugoročni rast, ali nema sumnje da može doneti privremeni pozitivni efekat.

Ali prilikom velikih kriza, po kejnzijancima, ekonomija se može naći toj "zamci likvidnosti". U takvom slučaju, monetarna politika nema više nikakav uticaj – ni na GDP ni na cene. Možete štampati novac, ali se aspsolutno ništa ne događa.

Rezon iza zamke likvidnosti je da je to situacija u kojoj je ravnotežna kamatna stopa negativna. U realnosti, centralna banka može smanjiti svoju bazičnu kamatnu stopu samo na nulu – ne može niže jer onda niko neće davati novac na zajam (mada bi uzimali). U toj situaciji, kolika god da je kamatna stopa, čak i ako je ona nula, monetarna politika je ustvari restriktivna!

Pošto je monetarna politika bez efekata, sledi da, ako država hoće da podstakne ekonomski rast, ona to mora uraditi fiskalnim stimulusom. Monetarni je nemoguć jer su kamate svejedno nula. To je teorijski osnov za fiskalni stimulus. Pošto je Krugmanov stav da je američka ekonomija danas u stanju zamke likvidnosti, a dokaz za to su postojeće nulte kamatne stope, to je teorijski osnov za Krugmanovu teoriju da bi fiskalni stimulus (ili rat ili napad vanzemaljaca) podstakao ekonomiju. Cilj je podstaći potrošnju, a pošto se ona u zamci likvidnosti ne može podstaći monetarnim putem, ostaje jedino fiskalni način, potrošnja iz budžeta. Kejnzijanci misle da je Drugi svetski rat zaustavio depresiju jer je veštački podstakao potrošnju, odnosno imao dejsgtvo ogromnog fiskalnog stimulusa.

Monetarna ekspanzija kejnzijancima nije prioritet – očigledno, pošto je u situaciji zamke likvidnosti neefktivna. U slučaju monetarne ekspanzije, neće se dogoditi ništa – niti će podstaći kratkoročni rast, niti cene. Da bi to imalo smisla treba reći da su najvažniji faktor u kejnzijanskoj analizi kamatne stope -- investicije zavise od kamata, ekonomija raste kada padaju kamate. Ili komplikovanije rečeno, transmisioni mehanizam monetarne politike za kejnzijance su kamate. Ali pošto su kamate u zamci likvidnosti već nula i nikakva dodatna monetarna ekspanzija ih neće smanjiti, znači da monetarna politika nema uticaja ni na realne veličine, investicije, rast ili cene.

Šta kažu monetaristi? Monetaristi uglavnom sumnjaju u mogućnost postojanja ovakve situacije, zamke likvidnosti. Monetaristi kažu da centralna banka može uvek povećati potrošnju i cene ako to hoće. Otuda metafora Miltona Friedmana i kasnije Bernankea sa helikopterom – to je ustvari odgovor na kejnzijanski mehanizam kamata. Na kejnzijanski argument da je centralna banka nemoćna ako su kamate već na nuli, odgovor monetarista je da transmisioni mehanizam ne moraju biti kamate – to može biti jednostavno novac po sebi ( „efekat bogatstva“). Ako centralna banka iz helikoptera baci novac i duplira njegovu količinu u ekonomiji, kako je moguće da se ne dogodi ništa? Ljudi će pokupiti novčanice, počeće da ih troše, što će prvo podstaći ekonomiju, a na kraju i duplirati cene. Monetarna politika je efektivna čak i kad su kamate nula.

To je bio rezon iza Fedovog drastičnog povećanja monetarne baze, QE i QE2. Kada su kamatne stope već odavno bile spuštene na nulu i efekata nije bilo, Fed je odlučio da uradi nešto slično helikopterskoj intervenciji – otkupio je od banaka veliku količinu dugoročnih obveznica (to se obično ne radi), a a uzvrat im dao primarni novac.

Sada dolazi iznenađenje. Evo šta se dogodilo nakon Fedovih intervencija. Banke su uzele novac, ali ga nikada nisu prosledile dalje u ekonomiju. Fed je pokušao da stvori rast i inflaciju, ali nije uspeo. Pokazatelji su nesporni – stope inflacije su iste kao i uvek, a očekivanja inflacije još niža (mereno tržišnim prognozama, kamatama ili TIPS spreadom). Nije nemoguće da će do inflacije doći – jedna od Friedmanovih najvažnijih ideja je da u monetarnoj politici postoji vremenski razmak, koji je dug i varijabilan – monetarna ekspanzija proizvodi inflaciju, ali je nemoguće znati kada. Ali i ovo vreme bez ikakve inflacije i inflacionih očekivanja je za njih veliko iznenađenje.

Da li onda možemo da kažemo da zamka likvidnosti postoji? I kejnzijanci misle da je to izuzetno redak scenario, praktično nije postojao u svetu posle Velike depresije, dok se nije pojavio u Japanu 1990-ih i sada u Americi. (Ukupna kejnzijanska ideologija povećanja državne potrošnje uvek i svuda nema mnogo veze sa ovim izvornim teorijskim opravdanjem fiskalnog stimulusa u zamci likvidnosti.) Osim što je monetarna ekspanzija prošla bez efekata, u prilog toj tezi idu i tvrdoglavo niske kamatne stope, koje nisu porasle ni posle fiskalnog stimulusa. Prema monetaristima trebalo je da porastu – budžetski deficit bi trebalo da poveća kamate na tržištu jer se država pojavljuje kao dodatni veliki igrač na strani tražnje za kreditima (efekat istiskivanja, crowding-out). Ali kamate ni posle velikog skoka državnog zaduživanja nisu porasle sa nule, što je klasični argument u prilog postojanja zamke likvidnosti.

Šta bi bio monetaristički odgovor na ove činjenice? Alan Meltzer je nedavno objavio nešto između negiranja činjenica i predviđanja da će inflacija ipak doći, ali to je bilo dosta razočaravajuće, za jednog od najvećih monetarista iz Friedmanove grupe. Noviji monetaristi kao Scott Sumner zalažu se za dodatnu monetarnu ekspanziju – inflacije nema i dodatni novac bi mogao dosta bezopasno pokrenuti ekonomiju iz recesije. Fed je do sada bio uglavnom na toj liniji, mada malo konzervativnije – umesto dodatne ekspanzije nedavno su obećali držanje niskih, nultih kamata još dve godine. To bi trebalo da podstakne inflatorna očekivanja i tako ubrza trošenje i preko toga celu ekonomiju.

Ali kako bi monetarizam, bez zamke likvidnosti, mogao objasniti dosadašnji neuspeh Feda da podstakne inflaciju? Sa jedne strane, mnoge stvari su jasne. Porasla je monetarna baza, ali ne i novčana masa. Monetarna baza uključuje gotovinu i rezerve banaka kod centralne banke. Novčana masa (razne definicije M1, M2...) na to dodaje depozite i kredite u ekonomiji – a to su stvari od koih zavisi realna tražnja u ekonomiji. Inflacija nastaje kada ove veličine rastu, a sama monetarna baza je u tom smislu nevažna, osim u posrednom smislu uticaja na ove veličine.

Evo kako su se te veličine kretale: pogledajte rast monetarne baze, koji nije ni približno ispratila M2 novčana masa od koje inflacija bliže zavisi. Drugim rečima, monetarna baza se nije pretočila u M2, već su banke jednostavno čuvale rezerve na računu kod Feda, umesto da njima kreditiraju ekonomiju. Dok Fed može da poveća monetarnu bazu koliko hoće, on ne može mnogo da utiče na M2.

To nije sve. Inflacija ne zavisi direktno ni od kretanja M2. M2 je ponuda novca, ali u ekonomiji postoji i tražnja novca o kojoj ne odlučuje Fed nego stanovništvo. Ako tražnja novca poraste, onda se novac kroz ekonomiju kreće sporije – što znači da je uticaj novca na cene manji. Desilo se da je poslenjiih godina i tražnja novca porasla. To se drugačije meri brzinom opticaja novca – kada je ta brzina manja, to označava veću tražnju za novcem, znači da ljudi drže više novca na računima a manje troše i manje utiču na cene. Evo kako je brzina opticaja novca opala.

Dakle inflacije nema jer porast monetarne baze nije dovoljan. Nije (vanredno) porasla novčana masa. Čak i ako novčana masa poraste ni to nije dovoljno, jer pad brzine opticaja novca to može da neutrališe.

Ali ova objašnjenja ne idu preterano na ruku monetaristima. Kako je monetarni multiplikator pao i M2 ne može da poraste ako se tvrdi da Fed može da kontroliše novčanu masu? Neugodna je i druga promenljiva, rast tražnje za novcem odnosno pad brzine opticaja, jer su oni voleli da kažu da je to stabilno. Po monetarističkom scenariju, monetarna baza je trebalo da se relativno glatko pretoči u uveličani M2, što bi uz stabilnu brzinu opticaja novca, otprilike proporcionalno povećalo i cene. Nije se dogodilo.

Što se tiče austrijanaca, ovo nisu debate u kojima austrijanci kažu mnogo korisnih stvari. Razlog je što se u ovim stvarima oni tradicionalno orijentišu na dugoročne teme i govore o sistemskim pitanjima – ne o inflaciji ove godine, nego o ukidanju centalne banke, frakcionalnog bankarstva, zlatnom standardu i takvim stvarima. Može se reći da je tekuća monetarna politika najslabija tačka novije austrijske ekonomije. Monetarni mehanizam je, videli smo, malo komplikovaniji od devize "štampanje para vodi u inflaciju". Da, vodi, ali posredno, kroz vreme i u zavisnosti od nekih drugih veličina koje mogu značajno da variraju.

Da sumiram – sve pokazuje da nešto slično kejnzijanskoj zamci likvidnosti postoji i da je SAD danas u takvoj situaciji. Iz toga ne sledi da treba i automatski prihvatiti i kejnzijanski recept fiskalnog stimulusa. Umesto toga, ključčno je pre svega postaviti pitanje zašto zamka likvidnosti postoji? Kejnzijanci se nikad nisu mnogo bavili ovim pitanjem (oni su po prirodi rešavaoci problema a ne teoretičari), a nisu ni monetaristi ni austrijanci jer negiraju njegovo postojanje.

Ja mislim da je to ključno pitanje, ali i da nas ono vodi izvan makroekonomije i uvodi u mikroekonomiju i političku ekonomiju. Da bi na njega odgovorili treba odgovoriti na pitanja kao što su zašto banke ne plasiraju kredite, zašto ih privreda ne uzima ni po niskim kamatama, zašto postoji višak tražnje novca (držanje novca na računu, termin „tražnja novca“ zbunjuje), a manjak zainteresovanosti za pozajmljivanje i investiranje? Takva pitanja bi verovatno pokazala da dublji problemi leže u nedostatku prilika za ulaganje, u nesigurnosti koja se proširila u ekonomiji posle porasta državne potrošnje, posle uvođenja novih biznis, finansijskih i zelenih regulacija, skupe zdravstvene reforme, pokušaja da se povise porezi i mnogo toga drgugog. Kada je posle velike finansijske krize nova administracija počela da unosi i dodatne ekonomske neizvesnosti, došlo se u situaciju opšte neizvesnosti. To može biti glavni razlog zašto je prirodna kamatna stopa negativna, odnosno ekonomija u "zamci likvidnosti", stanju letargije u kojoj ne reaguje na monetarne podsticaje. Ali ovo više nisu problemi iz domena monetarne i fiskalne politike i zato ih ove politike ne mogu ni rešiti.

Pre neki dan je Ben Bernanke održao važan govor i umesto da najavi dodatne intervencije kojima su se mnogi nadali, rekao je nešto vrlo važno – Fed nije svemoćan, odgovornost je na političarima. Šta god da su kratkoročne mere Feda, dugoročni prosperitet pre svega zavisi od odluka političara i ukupne ekonomske politike.

Zato što se tiče mera ekonomske politike relevantna podela čak i nije na monetariste i kejnzijance ili bilo koje druge makro škole mišljenja. Teorijski su makro debate vrlo zanimljive (postoji li zamka likvidnosti? kako je moguće da centrlana banka ne može stvori inflaciju?), ali u praktičnom smislu, kad dođe do odabira ekonomskih politika, najvažnija podela je na makro i mikro ekonomiju. Makro je ekonomija kratkoročnih mera, ekonomija uticaja fiskalne i monetarne politike na ekonomske mere i agregate; mikro je ekonomija podsticaja u privredi koje opredeljuju dugoročni prosperitet. Kao što Peter Boettke voli da kaže, problemi mogu biti makroekonomski, ali rešenja su skoro uvek mikroekonomska.