Ko je kupovao grčki dug?

Ovako izgleda stanje grčkog duga u odnosu na ukupnu obećanu pomoć. I golubovi u ruci znaju da će Grčka bankrotirati, jedino EU zvaničnici još uvek negiraju očigledno. Rate otplate koje slede su veće od planirane pomoći EU i MMF i dok je prvobitno planirano da Grčka sama uspe da prikupi tu razliku, to se ne događa. Niti je Grčka uspela da ove godine smanji budžetski deficit i tako barem uspori rast zaduženosti.

Ali kako je do ovoga došlo i koga treba kriviti? Evo kratke rekonstrukcije.

Sa uvođenjem evra, Grčka je početkom decenije odjednom dobila mogućnost da se zadužuje po istorijski niskim kamatnim stopama. Uvek percipirana kao jako rizična zemlja, sa istorijom periodničnih bankrotstava, sa evrom je vlada Grčke dobila mogućnost da se zadužuje po kamatnim stopama beznačajno većim od onih koje je plaćala Nemačka, koja se tradicionalno smatra najmanje rizičnom zemljom u Evropi. Razlika između nemačkih i grčkih kamata skoro da je nestala, što je značilo da su banke i investitori procenili da Grčka nije mnogo rizičnija od Nemačke.

Zašto su banke rešile da pozajmljuju Grčkoj po niskim kamatama? Jedna mogućnost je da su očekivale bržu fiskalnu integraciju EU, usled koje bi finansijski stabilne zemlje kao Nemačka bile automatski odgovorne za dugove zemalja poput Grčke. Ali posle uvođenja evra EU je usporila sa produbljivanjem unije i počela da ide u širinu. I pored toga druge zemlje, ili bar njihovi lideri, su prošle godine bile spremne da pomognu u plaćanju grčkog duga, ali je ta izdašnost imala granica.

Drugi uzrok spremnosti ulaganja u grčki dug po niskim kamatama je bazelska regulacija, kreirana da smanji rizik u finansijskom sistemu. Po bazelskim pravilima banke moraju držati određeni iznos kapitala u odnosu na aktivu ponderisanu rizikom. Takva regulacija ne navodi banke da manipulišu nivoom kapitala, nego strukturom rizika aktive. Po istim pravilima, sa dodatnim interpretacijama nacionalnih regulatora, obveznice svih OECD zemalja su tretirane isto, sa rizikom od 20%. (Sličan mehanizam je postojao kod američke finansijske krize i detaljnije je opisan ovde i ovde.)

Zbog regulatorne arbitraže, manipulisanja rizičnom struktrurom aktive zbog regulatornih zahteva, banke su pohrlile u grčke obveznice. Sada znamo da je Grčka i dalje bila rizičnija -- ali rastuće regulatorno okruženje je poslednjih decenija dovelo do toga da su banke procenu rizika sve više i više prepuštale državi i državno sankcionisanim rejting agencijama. Banke se već odavno manje bave procenom sopstvenog rizika a više zadovoljenjem regulatornih kriterijuma rizika. Kad su se za isti regulatorni rizik mogle kupiti nemačke i grčke obveznice, banke su kupovale profitabilnije grčke dok nisu njihovu kamatnu stopu spustile na nivo sličan nemačkom.

Ovoj ravnodušnosti na rizik u prilog ide i državno garantovanje praktično svih depozita. Kada im država garantuje sve depozite, depozitori banaka nemaju razloga da obraćaju pažnju na to gde banka ulaže novac. Kako ste odabrali banku u kojoj štedite? Kako se banke reklamiraju? Ne po sigurnosti vašeg novca kod njih, nego uslovima kredita. Sve u svemu, u regulatornom sistemu koji se poslednjih decenija razvio i klijenti i banke su procenu rizika uglavnom prepustili državi. Kada je jednom došlo do krize sa otplatom dugova, grčke kamate su naglo skočile, a kreditne agencije su počele da im smanjuju rejting. Ali do tada je već sve bilo očigledno.

Uloga Grčke, i na strani problema i na strani odgovornosti za problem u celoj grčkoj krizi je manja nego što izgleda. Sada kad je dovde već došlo, u problemu je najmanje Grčka, više su to banke koje drže grčki dug i zemlje matice ovih banaka koje će morati da ih ili spasavaju ili isplaćuju depozite.

Isto je i što se tiče odgovornosti. Nesporno je da Grčka decenijama troši više nego što ima, ali njen dug je neko sve vreme kupovao, ne čitajući ekonomsku istoriju ili barem vesti iz Grčke, nego gledajući u regulatorne pondere rizika. Ceo regulatorni sistem zapadnog sveta je aktivno ohrabrivao ulaganje u takav dug.

Suština je da kompleksan sistem sve složenije regulacije uvek dovodi do nepredvidivih efekata. Konkretnih krivaca nema jer, kao i kod početka svetske finansijske krize i hipotekarnih obveznica, malo ko je namerno ulagao u rizične hartije -- pravi problemi su zamagljena situacija, pogrešne percepcije i nespoznaja pravih rizika, a sve zato što je bavljenje rizikom uglavnom prepušteno državi.

To je ugodna pozicija za banke -- one ne snose odgovornost sve dok ispunjavaju regulatorne kriterijume, dok sa druge strane, u slučaju crnih labudova od država očekuju spasavanje. Ugodna je i za političare, a tu su i akademici da dizajniraju nove regulacije. Uopšte, ima vrlo malo naznaka da se ovaj problem spoznaje.